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中移動(dòng)

　　以下預(yù)測(cè)假設(shè)TD-SCDMA損失控制良好，且不會(huì)對(duì)中電信和聯(lián)通發(fā)起大規(guī)模的價(jià)格戰(zhàn)來維持其市場(chǎng)份額。

　　1)倘中國(guó)2009年GDP仍能增長(zhǎng)7.5%~8%，預(yù)計(jì)中移動(dòng)的平均用戶可同比增長(zhǎng)18%，ARPU則同比下降7%，營(yíng)業(yè)額同比增長(zhǎng)10%，EBITDA利潤(rùn)率同比下降1.7個(gè)百分點(diǎn)至51.6%，凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)7.7%。

　　2)預(yù)期2009年資本開支同比減少12%，自由現(xiàn)金流同比增長(zhǎng)50%，股息同比增長(zhǎng)12%。

　　3)2010年的情形預(yù)計(jì)類似。

　　中電信

　　以下預(yù)測(cè)假設(shè)CDMA網(wǎng)絡(luò)質(zhì)量/覆蓋的改善和主要地區(qū)的CDMA2000的3G功能在2009年首季后將就緒。作為移動(dòng)業(yè)務(wù)的新來者，中電信將采取激進(jìn)的策略，但即使最為激進(jìn)的方案亦將保證盈虧平衡并產(chǎn)生正現(xiàn)金流。

　　1)移動(dòng)業(yè)務(wù)方面，預(yù)計(jì)2009年平均用戶同比增加1,540萬或53%，ARPU同比下降3%，收入同比增長(zhǎng)48%，租賃前EBITDA利潤(rùn)率同比下降30個(gè)百分點(diǎn)至5.5%，主要由于高達(dá)150億元的手機(jī)補(bǔ)貼支出。預(yù)計(jì)移動(dòng)業(yè)務(wù)2009年錄得虧損86億元。

　　2)固網(wǎng)業(yè)務(wù)方面，預(yù)計(jì)平均語音用戶同比減少6%，ARPU同比下降9%，寬帶用戶同比增長(zhǎng)26%，ARPU同比上升4%，固網(wǎng)業(yè)務(wù)收入同比增長(zhǎng)1.3%，EBITDA利潤(rùn)率上升0.8個(gè)百分點(diǎn)至48.8%。預(yù)計(jì)小靈通業(yè)務(wù)2008年約250億元的核銷將在2009年節(jié)約20億元左右的折舊，預(yù)計(jì)固網(wǎng)業(yè)務(wù)2009年盈利同比增長(zhǎng)23.6%至267億元。

　　3)全業(yè)務(wù)合并總收入2009年同比增長(zhǎng)9.9%，EBITDA同比下降6.3%，EBITDA利潤(rùn)率下降7個(gè)百分點(diǎn)至39.7%，凈利潤(rùn)同比倒退22%。預(yù)計(jì)2009年固網(wǎng)資本開支同比減少4%，總自由現(xiàn)金流增加0.9%，股息收益率同比持平。

　　4)盡管2009年股盈料顯著下滑，但自由現(xiàn)金流不會(huì)如此，因?yàn)槭謾C(jī)補(bǔ)貼需要進(jìn)行現(xiàn)金預(yù)存。2009年相當(dāng)一部分的現(xiàn)金預(yù)存不會(huì)確認(rèn)為收入，而是作為預(yù)付款來改善營(yíng)運(yùn)資金。此等預(yù)付款將于2009年被確認(rèn)為收入。預(yù)計(jì)2010年凈利潤(rùn)可同比增長(zhǎng)30%，基本重返2008年的水平。

　　聯(lián)通

　　以下預(yù)測(cè)假設(shè)WCDMA網(wǎng)絡(luò)于2009年三季度末開始運(yùn)營(yíng)；如其較早投入運(yùn)營(yíng)可能進(jìn)一步降低2009年的凈利潤(rùn)，因?yàn)檫@將增加2009年的折舊及營(yíng)銷費(fèi)用。

　　1)移動(dòng)業(yè)務(wù)方面，預(yù)計(jì)2009年平均用戶數(shù)同比增加1,300萬或同比上升10%，ARPU同比下降7%，收入同比增長(zhǎng)2%，EBITDA利潤(rùn)率持平在41.7%。預(yù)計(jì)移動(dòng)業(yè)務(wù)2009年盈利同比下降7%至59億元。

　　2)固網(wǎng)業(yè)務(wù)方面，預(yù)計(jì)平均語音用戶同比減少7%，ARPU同比下降14%，寬帶用戶同比增長(zhǎng)32%，ARPU同比上升2%，固網(wǎng)業(yè)務(wù)收入同比下降1%，EBITDA利潤(rùn)率下降2.1個(gè)百分點(diǎn)至47.1%。預(yù)計(jì)小靈通業(yè)務(wù)2008年約125億元的核銷將給2009年節(jié)約10億元左右的折舊成本，預(yù)計(jì)固網(wǎng)業(yè)務(wù)2009年的凈利潤(rùn)將同比倒退11%至80億元。

　　3)全業(yè)務(wù)合并2009年總收入預(yù)計(jì)將同比增長(zhǎng)0.4%，EBITDA同比下降2.2%，EBITDA利潤(rùn)率下降1.2個(gè)百分點(diǎn)至45.1%，凈利潤(rùn)同比倒退9%。預(yù)計(jì)2009年資本開支同比增加46%(移動(dòng)業(yè)務(wù)資本開支增加70%至659億元，固網(wǎng)業(yè)務(wù)資本開支下降1%至200億元)，自由現(xiàn)金流為-120億元，股息收益率同比下降9%。

　　4)預(yù)計(jì)全業(yè)務(wù)總自由現(xiàn)金流2010年將轉(zhuǎn)正；但光就移動(dòng)業(yè)務(wù)來看，其負(fù)的自由現(xiàn)金流料將持續(xù)至2012年。

　　5)預(yù)計(jì)2010年股盈進(jìn)一步同比下降10%左右，原因是2010年是WCDMA推出后的第一個(gè)全年，折舊以及營(yíng)銷費(fèi)用預(yù)計(jì)需要大幅上升。

　　估值

　　中移動(dòng)：股價(jià)過80港元后吸引力以不像原來那么大了。2009年市盈率為11倍多，市凈率為2.8倍，EV/EBITDA為5倍，自由現(xiàn)金流收益率為7%，股息收益率為4%。2010年股盈同比增速料僅略超過5%。

　　中電信：預(yù)計(jì)一次性當(dāng)期費(fèi)用化手機(jī)補(bǔ)貼可令2009年股盈倒退25%左右，即使考慮了這樣一個(gè)利潤(rùn)下降，2009年市盈率也僅為12倍，市凈率0.9倍(已考慮小靈通核銷)，EV/EBITDA2.7倍，自由現(xiàn)金流收益率15.7%，股息收益率3%。預(yù)計(jì)公司2010年的凈利潤(rùn)將增長(zhǎng)逾30%。

　　聯(lián)通：現(xiàn)價(jià)下2009年的市盈率已高達(dá)14.8倍(預(yù)計(jì)2008年和2009年的凈利潤(rùn)同比分別下降5%和10%左右)，市凈率1倍(已考慮小靈通核銷)，EV/EBITDA3.6倍，自由現(xiàn)金流收益率-5.2%，股息收益率2.8%。預(yù)計(jì)2010年凈利潤(rùn)將進(jìn)一步同比下降10%左右；移動(dòng)業(yè)務(wù)負(fù)自由現(xiàn)金流料持續(xù)至2012年。

三大運(yùn)營(yíng)商今明兩年財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)